“特朗普行情”终结了吗?

“病来如山倒”,这句中国俗语用来形容当下的美国金融市场,倒是恰当不过的。

牛市的调整,还是熊市的开始?

曾几何时,美国金融市场还是一片荣景,股市超级旺盛。自2009年3月9日股市开始转牛,到2018年8月22日,已经持续了3453天,9年有余,超过由第一次科技股热潮推动的1990年至2000年牛市,诞生了新的“史上最长牛市”纪录。在此期间,美国三大股指涨幅惊人——标普500涨幅超过320%,道指涨超300%,纳斯达克更是上涨超过了500%。
特朗普当然毫不客气,在各种场合夸耀他上任后的股市涨幅,将其归于自己的政绩。媒体也用“特朗普行情”来形容这一波荣景。
但时近岁末,一切都突然崩塌。10月3日,道指攀到26828点的历史高峰后,便掉头向下。12月21日,道指收22445.37点,距离高位已经不见了4000多点,跌幅约16.33%。纳斯达克指数更惨,收盘比8月29日触及的高位下跌了近22%,已经确认进入熊市区间。标普500指数势将创下大萧条以来百分比跌幅最大的12月,该指数较9月20日触及的收盘高位下跌了17.5%。
“成也萧何,败也萧何”,本轮牛市是由科技股带动,FAANG,即脸书(Facebook)、亚马逊(Amazon)、苹果(Apple),网飞(Netflix)和谷歌母公司(Alphabet)是创造这次大牛行情的领头羊。但FAANG 自纳斯达克指数8月末触顶以来已下挫19%至近30%不等。投行Robert W. Baird的法人交易董事总经理安托尼里悲催地表示:“FAANG交易,生于2009年,殁于2018年,把墓碑立上去吧。”曾经是全球第一股的苹果,10月3日还是高高在上的232.07美元,截止到12月20日,跌去了32.2%,股价出现三年来的首次“死亡交叉”,直接把第一股的宝座让给了“老人家”微软。
这是牛市的调整,还是终结?美联储前主席格林斯潘近日在接受CNN采访时表示,牛市已经开始“跌跌绊绊(fumbled)”,并警告投资者应为最坏的情况做好准备。他补充表示,目前三大股指仍有小幅上涨的空间,但大跌是无可避免的,投资者应该赶快“寻找掩护(run for cover)”。以说话模棱两可著称的格林斯潘这番话倒是不难解读,也就是“熊来了!”
“熊来了!”
见熊的还有房市。全国房地产经纪人协会(National Assn. of Realtors)的报告显示,在季节性因素调整后,10月份买家签订的购房合同比9月份少了近3%。与上年同期相比更是下降了6.7%,已是连续第10个月下降。
这种放缓情形在一度热得烫手的西部沿海地区更为显著。据《西雅图时报》报道,来自地产Zillow的数据显示,2018年初,西雅图房地产市场仍在火热之中;在都市区,只有5%的住宅降价。而现在,22%的待售房屋都在降价出售,这是自Zillow在2010年开始跟踪数据以来的最高比例。《洛杉矶时报》也报道,10月份是南加州房屋销售量连续第三个月下跌。
如何看待房市疲软?是回归健康?还是走向危机?经济学家看法并不一致。房贷银行家协会(Mortgage Bankers Assn)首席经济学家弗拉坦托尼比较乐观。他表示,目前的这种放缓是一种“健康”的状态。他在一份声明中说:“房价涨幅超过工资涨幅的时间已经太长了,特别是在沿海地区。”
而曾准确预言了2006年次贷危机的诺贝尔经济学奖得主,也是耶鲁大学经济学教授的席勒就要悲观多了。他在11月份表示,美国房市目前的疲弱态势,让他想起了2006年开始的次贷危机。席勒说,房市是经济活动的重要组成部分,如果房市掉头向下,可能会引发一场经济衰退。但席勒倾向于房市做出大调整或修正,而不是再现之前的危机。

加息是高招?还是损招?

股市动荡的源头何在?股市是经济的晴雨表。股市不行了,是经济出了问题,还是政策出了问题?这一次,似乎更多人把矛头指向政策。国际清算银行(BIS)警告称,全球股市近期的大跌并非一个孤立事件,而是有着清晰的信号可循,货币政策的正常化,加上贸易战和政局动荡等负面因素的综合作用,预计未来数月可能还会出现更多的抛售潮。报告强调,全球央行利率稳步上升,对股市尤是挑战。该行预期,上述几个不利因素会使金融市场的动荡延续到2019年的第一季度。可见,国际清算银行把矛头对准了加息。
2018年以来,美联储已经加息4次,也是启动加息周期3年来的第9次加息。12月19日,美联储如期再加息一码。这次加息的最大特点是,这是1994年以来首次在股市动荡剧烈期间进行加息。加息反过来加剧了股市的动荡。果不其然,道指当日震荡近900点,终盘低收352点,跌破了2月创下的低点。特朗普当然是最不喜欢加息的。特朗普近来多次抨击美联储主席鲍威尔的加息计划,认为此举是在减缓美国经济增长,以此在政治上削弱自己。在加息之前,特朗普密集向鲍威尔施压,三度在公开场合指责美联储的加息“愚蠢” 和“难以置信”。加息前一天,特朗普再次针对联储发推,敦促其不要加息:“联储的人应该读一读今天的《华尔街日报》社论,不要再犯错误。市场目前已经流动性不足,不要再加剧这个现象。”
这一次,特朗普并不孤独。华尔街的大佬们,也都指责联储加息过度,导致了金融市场的震荡和经济增长放缓。富国银行(Wells Fargo & Co.)近期的一项调查显示,61%的投资者不支持进一步加息。不少投资大鳄也公开对加息表示反对。亿万富翁、投资人斯坦利?德鲁肯米勒和斯坦福大学胡佛研究所经济学访问学者凯文?沃什认为美联储误判了经济形势。他们写道,美联储应该注意到包括从10月1日左右开始的全球央行流动性逆转以及股市开始下跌在内的事态发展。“我们相信美国经济明年可以维持强劲的表现,但它无法承受美联储或政府的重大政策错误。”
但鲍威尔不为所动,他强硬表示,“政治考量不会影响利率决定”,股市只是联储评估经济的“众多因素之一”。加息或减息,关键是对经济局势的诊断。经济过热,就应该加息;经济遇冷,就应该减息。
鲍威尔的态度是对美国经济审慎乐观。他在加息会议上表示,对美国经济现状非常满意,“相信经济能够更快地增长。”不过,他也看到了一些潜在的挑战,包括海外经济增长放缓、财政刺激力度减弱,以及联储连续加息对经济滞后的影响。
但是,联储前主席耶伦则发出了美国可能再次爆发金融危机的警讯,而危机的原因之一就是加息。耶伦说,银行业监管放松、企业高负债,以及金融系统存在巨大漏洞等,都是她关注的重点。最让耶伦担心的是企业的高负债:“过高的企业杠杆可能导致非金融企业大量破产。”而在2017年6月,耶伦在伦敦表示,由于金融系统的改革,她不相信在她的余生会再次看到另一场金融危机。促使她改变看法的因素之一就是加息。美国企业负债近年来快速膨胀,目前的规模已达9.1兆美元,而2007年时的数据为4.9兆美元。随着联储渐进加息和利率的走高,企业的债务成本也随之上升,已经成为金融市场的一大隐忧。

“特朗普行情”结束了吗?

显而易见,美国这一波经济荣景,包括股市荣景,并不能完全归功特朗普。许多是其前任奥巴马的功劳,当然还有经济周期的自身作用,以及美国企业的自身发展。
但特朗普因素确实不能低估,问题是,这些因素消失了吗?
第一是减税,特朗普称其减税是“一代人只有一次的有利于增长、就业、工人、家庭、美国人民的税务改革”。他的话一如既往地有夸张成分,但也有真理的内核。将公司所得税最高税率从35%降低到21%,即从发达国家的最高水平下降到经济合作与发展组织(OECD)国家的平均水平以下,无论从宏观和微观角度讲都是影响重大的。
白宫曾经表示,根据国会预算办公室的预测,如果不实行税改框架,现行经济政策会使得未来10年美国的经济平均增长率只有2%以下。减税意味着较高增长和更高工资,GDP将长期保持3%至5%的增长率,美国年均家庭收入都将增长4000美元。
Zacks预计,2019年美企整体盈利增速将明显放缓,会从26.8%放缓到10.9%。
税改第一年,美国经济确实加速增长。2018年头两个季度的GDP增长率分别为2.3%、4.2%,第三季度略为放缓至3.4%,仍创2015年以来最佳同期表现。市场预计,第四季度的增长动能有所减弱,但仍有希望达成特朗普设下的2018年3%GDP增长目标。
微观看也是如此,金融数据研究机构Factset发布的报告显示,截至12月21日,预计标普500指数成分股2018财年的盈利将同比增长20.3%。如果截至年底这一数字不再收窄,将实现自2010年以来的最高盈利增长。Factset预计,标普500指数涵盖的11个行业2018年都将实现盈利增长,其中9个行业预计将公布两位数的盈利增长,能源、材料和金融行业增幅抢眼。投资公司Zacks也预计,2018年美企整体盈利有望同比增长26.8%,华尔街普遍认为,税改就是促成这种增长的最重要因素。
税改还有一项重大利好,就是结束“离岸模式”,让公司把利润和投资都带回美国。美国公司大约有2.8万亿的经营所得保持在离岸状态。彭博社12月19日报道,2018年前三季度,美国企业将5567亿美元汇回美国。这个数据不小,当然这与特朗普的回流万亿期望值相距还甚远。
但不少专家认为,随着税改红利减弱,加上企业融资、用工、原材料成本的不断增长,美企盈利空间将缩水。Zacks预计,2019年美企整体盈利增速将明显放缓,会从26.8%放缓到10.9%。高盛发布研报称,未来两年美国上市公司盈利空间将缩水,主要因素之一是薪酬的快速上涨。11月非农报告显示,美国平均时薪同比增长3.1%(高于美联储预期的通胀率水平2%)。
值得指出的是,美国经济即使放缓,也是一个相当高的水平,因为2018年的基数相当高。这与八年前从经济衰退中的恢复性增长不可同日而语。
“特朗普因素”还有金融松绑和贸易战。简单而言,这两个因素开始发出一些危险信号。如银行的衍生产品又悄悄冒了出来。但总体而言,都在可控范围之内,都不至于对2019年经济产生大的负面影响,甚至有可能是正面的。如在美加墨贸易谈判成功之后,美欧日零关税谈判如果成功,对经济将带来新一轮的刺激。

特朗普还有杀手锏

即使减税红利减少,特朗普还有杀手锏,即个税减免和大规模基建。2018年2月,白宫向国会提交了正式的基建计划,该计划的基建规模是竞选时的3倍:10年1.5万亿美元。根据2016年美国总统经济报告的测算,交通、电力、水利基建对经济的乘数分别为2、1.8和1.6,一般美国的基建以交通和电力为主。若以1.8作为基建乘数均值,年均1500亿美元的基建对GDP的拉动静态估计可达1.4%。
即使减税红利减少,特朗普还有杀手锏,即个税减免和大规模基建。
而且,特朗普的基建计划有其鲜明的特点,就是效率优先——要求项目审批到落地的时间缩短至2年以内,简化或废除原有相关的环评要求。也就是说,与以往相比,特朗普基建将更快更大地刺激经济。
由于中期选举,基建计划被搁置。现在悬而未决的问题是,特朗普基建有可能在国会过关吗?中期选举后,共和党失去了众院,佩罗西带领民主党人卷土重来,要给特朗普脸色看看。但在诸多两党分歧严重的议题中,基建应该是一个分歧相对较小的。因此,假如特朗普能够施展足够的斡旋手段,基建案通过的可能性还是有的。一旦实施,将在相当长的时间里,给美国经济输血。
因此,综合来看,在未来的2019年,“特朗普行情”将减弱,但不至于消失或反转。对美国的金融和股票市场过于负面的预测可能会落空。
(作者萧东系美国《侨报》执行总编辑)

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